Nhiều người đang nhìn vào con số xuất khẩu sang Mỹ tăng trưởng mạnh mẽ để lạc quan. Tôi thì không. Trong đầu tư và quản trị rủi ro, việc nhìn vào những gì đang diễn ra tốt đẹp là chưa đủ. Bạn phải nhìn vào những gì có thể đổ vỡ. Bức tranh kinh tế vĩ mô Việt Nam hiện nay là một tổ hợp của những mâu thuẫn: tăng trưởng bên ngoài đối đầu với áp lực tài chính bên trong.
1. Áp lực từ bên kia đại dương: Fed không còn là "ông già Noel"
Cục Dự trữ Liên bang Mỹ (Fed) đã giữ nguyên lãi suất ở mức 3,5-3,75%[3]. Nhưng đừng để sự đứng yên đó đánh lừa. Dưới thời tân Chủ tịch Kevin Warsh, Fed đã loại bỏ xu hướng nới lỏng và tập trung hoàn toàn vào mục tiêu ổn định giá cả[3]. Điều này có nghĩa là kỷ nguyên tiền rẻ đã thực sự chấm dứt.
Khi Mỹ và châu Âu duy trì lãi suất cao, Việt Nam phải đối mặt với một bài toán nghiệt ngã về tỷ giá[1]. Tỷ giá — giá trị của một đồng tiền so với đồng tiền khác — không chỉ là con số trên bảng điện tử; nó là chi phí nhập khẩu, là áp lực lạm phát và là gánh nặng nợ nước ngoài. Việc Fed sẵn sàng tăng lãi suất thêm để kiềm chế lạm phát[3] sẽ tiếp tục rút cạn thanh khoản toàn cầu, đẩy Ngân hàng Nhà nước (NHNN) vào thế khó: hoặc tăng lãi suất để giữ tỷ giá (nhưng bóp nghẹt doanh nghiệp), hoặc để tiền đồng mất giá (nhưng kích hoạt lạm phát).
2. Xuất khẩu: Ánh sáng le lói nhưng thiếu bền vững
Số liệu cho thấy xuất khẩu sang Mỹ đạt gần 70 tỷ USD trong 5 tháng đầu năm, tăng 21,7%[2]. Đây là một con số ấn tượng. Tuy nhiên, nếu nhìn sâu vào cấu trúc, bạn sẽ thấy sự lệch pha đáng báo động.
Động lực chính đến từ nhóm máy tính, sản phẩm điện tử và linh kiện với mức tăng 54,9%[2]. Trong khi đó, các ngành truyền thống như gỗ và sản phẩm gỗ — vốn là thế mạnh nội lực — lại đang sụt giảm[2]. Điều này cho thấy sự phụ thuộc quá lớn vào khối ngoại (FDI) và các mặt hàng công nghệ cao, vốn rất nhạy cảm với chu kỳ kinh tế toàn cầu. Nếu nhu cầu tiêu dùng tại Mỹ hạ nhiệt do lãi suất cao, "cỗ máy" xuất khẩu này sẽ khựng lại ngay lập tức.
3. Rủi ro nội tại: Khi cái bẫy nợ bắt đầu khép lại
Để thúc đẩy tăng trưởng, NHNN đã có những động thái nới lỏng các rào cản an toàn hệ thống ngân hàng[4][5]. Đây là một con dao hai lưỡi.
Tỷ lệ đòn bẩy — tỷ lệ giữa tổng nợ so với vốn chủ sở hữu hoặc GDP — của Việt Nam hiện đã vượt mức 150% GDP, gấp ba lần mức trung bình của các quốc gia cùng xếp hạng tín nhiệm[4]. Việc nới lỏng tiêu chuẩn cho vay trong bối cảnh nợ cao như vậy là một hành động mạo hiểm. Nó có thể tạo ra tăng trưởng tín dụng trong ngắn hạn nhưng lại tích tụ rủi ro nợ xấu — những khoản vay mà người vay không có khả năng hoàn trả — và bong bóng tài sản[4].
Một điểm yếu chí mạng khác là sự tắc nghẽn trong giải ngân đầu tư công — quá trình chi tiêu ngân sách nhà nước cho các dự án hạ tầng. Tính đến tháng 6, tỷ lệ giải ngân mới chỉ đạt 24,2% kế hoạch năm[4]. Trong khi ngân sách đang thặng dư gần 495 nghìn tỷ đồng, thì hệ thống ngân hàng lại khát thanh khoản[4]. Tiền đang nằm chết trong kho bạc thay vì chảy vào nền kinh tế để làm bệ đỡ cho tăng trưởng.
4. Tư duy đảo ngược: Chúng ta nên lo sợ điều gì?
Thay vì tìm kiếm lý do để mua vào, hãy tìm lý do để thận trọng. Mô hình tư duy "Invert, always invert" (luôn luôn đảo ngược vấn đề) buộc chúng ta phải hỏi: Điều gì sẽ khiến kinh tế Việt Nam suy yếu?
- Thứ nhất: Một cú sốc kinh tế toàn cầu khiến rủi ro hệ thống ngân hàng bộc phát. Với đòn bẩy cao, khả năng chống chịu của chúng ta rất mỏng[4].
- Thứ hai: Áp lực tỷ giá buộc NHNN phải thắt chặt tiền tệ đột ngột, khiến các doanh nghiệp đang thoi thóp vì thiếu vốn sẽ gục ngã.
- Thứ ba: Đầu tư công tiếp tục chậm trễ, khiến nền kinh tế mất đi động lực tăng trưởng thực chất duy nhất còn lại[4].
Lời kết cho nhà đầu tư
Đừng bị lóa mắt bởi những tiêu đề báo chí về con số tỷ đô. Kinh tế vĩ mô Việt Nam đang ở giai đoạn nhạy cảm. Sự ổn định tài chính đang bị đặt lên bàn cân để đổi lấy những con số tăng trưởng ngắn hạn. Là một nhà đầu tư tỉnh táo, bạn cần ưu tiên việc bảo vệ vốn hơn là đuổi theo lợi nhuận trong một môi trường mà các rào cản an toàn đang bị hạ thấp. Hãy nhớ: Trong một cuộc chơi mà rủi ro hệ thống đang tăng cao, kẻ sống sót cuối cùng mới là kẻ chiến thắng.
